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EPT | July 25, 2017

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Lunes 1 de mayo de 2017

Pizzería versus LEBACs

Pizzería versus LEBACs

El Banco Central es como una pizzería que hace pizzas que nadie demanda y quiere forzar a la gente a comerlas

Mientras el Banco Central sigue acumulando deuda de corto plazo colocando LEBACs, NOBACs y pases netos, continúa el debate si el aumento de la tasa de interés sirve para frenar la inflación.

Desde que asumió el gobierno de Cambiemos, el stock de pasivos cortos pasó de $ 301.000 millones a $ 847.000 millones tomando promedios mensuales. Es decir, el BCRA casi triplicó la deuda de corto plazo que coloca en el mercado y que, obviamente, paga una tasa de interés.

Normalmente el pasivo más importante de un banco central es la base monetaria, es decir, los pesos en circulación más los encajes de los bancos en el banco central. Al momento de redactar esta nota, la base monetaria del BCRA era de $ 797.000 millones y la suma de LEBACs, NOBACs y pases netos llegaba a los $ 872.000 millones. O sea, hoy en día el BCRA tiene más pasivos remunerados (paga intereses por esos bonos) que pasivos no remunerados (la base monetaria no paga intereses). Este fenomenal crecimiento de la deuda de corto plazo del BCRA es porque emite pesos para financiar el tesoro o comprar dólares por el endeudamiento del estado para cubrir su déficit fiscal, pero como la gente no quiere esos pesos, el BCRA tiene que sacarlos de circulación colocando esos bonos.

Y aquí empieza el error del Central que complica más la situación económica. El Central no defiende el valor de peso subiendo la tasa de interés. Es falso que aumente la demanda de pesos porque el Central suba la tasa. Veamos primero qué es la demanda de pesos.

La moneda es una mercadería como cualquier otra que circula en el mercado, pero con la característica que es ampliamente aceptada como medio de intercambio y reserva de valor. Cuando digo reserva de valor me refiero a que mantiene su poder de compra a lo largo del tiempo. Si mantiene su valor permite hacer cálculo económico, si no lo mantiene no lo permite. Hacer proyectos de inversión con algo que no mantiene poder de compra es imposible, por eso si no se tiene una moneda es muy difícil hacer inversiones porque resulta complicado estimar su posible rentabilidad.

De manera que cualquier mercadería, para ser moneda, tiene que cumplir dos requisitos: 1) ser ampliamente aceptada como medio de intercambio y 2) ser reserva de valor. El peso no es moneda porque no cumple con el segundo requisito y diría que tampoco cumple en algunos casos con el primer requisito (vaya Ud. a comprar un inmueble con pesos).

Al no cumplir con el segundo requisito, la gente no demanda pesos. Es decir, no que quiere mantener pesos inmovilizados en el bolsillo por las dudas. Por el contrario huye del peso porque sabe que mañana podrá comprar menos bienes con los pesos que hoy tiene en el bolsillo.

Por eso, lo que quiere el BCRA es imponer por la fuerza el peso como moneda subiendo la tasa de interés para generar el arbitraje tasa versus dólar y confunde arbitraje con demanda de moneda. La gente no vende dólares y demanda pesos porque quiere mantenerlos inmovilizados. Compra pesos para obtener una rentabilidad que, medida en dólares, es inconsistente con la tasa de rentabilidad que puede ofrecer cualquier inversión en el sector real de la economía.

Este es el punto en el que el Central complica más el problema. Como ya tenemos el problema fiscal donde el estado gasta más de lo que recauda y cubre ese déficit con endeudamiento externo, complicando el tipo de cambio real, el Central le agrega el problema de distorsionar más el tipo de cambio real por el ingreso de capitales que arbitran tasa versus dólar haciendo bajar aún más el tipo de cambio real e impactando en el comercio exterior.

El endeudamiento externo para cubrir el déficit fiscal es un parche al flanco fiscal. Como esos dólares hay que transformarlos en pesos para pagar las cuentas y luego hay que quitarlos de circulación tomando deuda vía el BCRA, se sube la tasa de interés y agregamos otro parche para “solucionar” el problema inflacionario. Si uno observa, ni en el flanco fiscal se soluciona el problema de fondo, solo se posterga el problema tomando deuda, y tampoco se soluciona el problema inflacionario con el BCRA tomando deuda en pesos porque genera más gasto público por los intereses que devenga la deuda que emite el Central.

En definitiva, Argentina no tiene moneda. El peso no sirve como moneda. Desde que fue creado el BCRA se destruyeron el peso moneda nacional, el peso ley 18.188, el peso argentino, el austral y el actual que dejó de ser moneda.

El Banco Central es como una pizzería que hace pizzas que nadie demanda y quiere forzar a la gente a comerlas. Si el peso no tuviera curso forzoso y tuviese que competir con otras monedas, el BCRA tendría que producir una moneda de buena calidad. Solo porque es obligatorio recibir pesos como forma de pago es que subsiste el peso. La tasa de interés actúa como un respirador artificial de un peso que agoniza como moneda.

En síntesis, el peso no es moneda. El BCRA no está en condiciones de producir una moneda que sea reserva de valor y esa carencia pretende sustituirla subiendo la tasa de interés. Que quede claro, la gente no está demandando más pesos porque confía en esa moneda como reserva de valor. Solo, transitoriamente y en forma poco exitosa, tenemos un arbitraje entre tasa y dólares donde el peso es solo el instrumento para realizar ese arbitraje. Arbitraje que acumula un problema hacia el futuro y hace inviable cualquier proyecto de inversión que cree puestos de trabajo porque nadie va a poner una pizzería si tiene la opción de estar líquido comprando LEBACs que le ofrecen el 26% en dólares.

¿Qué tiene riesgos este arbitraje? Por supuesto, como los tiene poner una pizzería, con la diferencia que en el caso de las LEBACs estoy líquido y en el caso de la pizzería tengo que lograr vender la pizza, enfrentar los conflictos laborales, lidiar con la AFIP y la montaña de regulaciones que establece el estado.

Terminando, no confundir arbitraje con demanda de moneda. Esta película la vimos muchas veces.