La tasa de interés no va a frenar la inflación porque no es sustituto de la demanda por moneda

Si mal no entiendo, el BCRA intenta frenar la inflación utilizando la tasa de interés como principal instrumento de política anti inflacionaria. En rigor no es la suba de la tasa de interés la que podría llegar a frenar la inflación, sino el endeudamiento de corto plazo del BCRA vía LEBACs. En otras palabras, me parece que en el BCRA están confundiendo demanda por moneda (que son saldos monetarios no remunerados) con demanda de activos monetarios remunerados.

Se entiende demanda por moneda la cantidad de saldos monetarios no remunerados que la gente quiere tener en el bolsillo. En otras palabras, la gente puede querer tener inmovilizados a la vista (en el bolsillo o en la cuenta corriente bancaria) una determinada cantidad de pesos por las “dudas”. Cuando la gente considera que los precios se mantendrán estables pueden tener una demanda de moneda sabiendo que la cantidad de bienes que hoy puede comprar con $ 100, mañana será la misma cantidad de bienes. En cambio, cuando la gente tiene expectativas inflacionarias, es decir, cuando espera que los precios de los bienes y servicios van a subir, disminuye su demanda por moneda. En los procesos inflacionarios la gente compra hoy lo que tendría que comprar mañana anticipándose a la suba de precios. Sabe que si espera a mañana, con $ 100 podrá comprar menor cantidad de bienes y servicios de los que puede comprar hoy. Durante los procesos inflacionarios disminuye la demanda de moneda o, si se prefiere, hay una huida del peso. La gente huye del peso y se refugia en bienes que preserven el valor o sean un instrumento de defensa contra la depreciación de la moneda.

En rigor, el poder adquisitivo de la moneda depende de la demanda de moneda, la oferta de moneda y de la productividad de la economía.

Cuadro 1

En el cuadro 1 pueden verse diferentes ejemplos en los que se determina el poder adquisitivo de la moneda. Por ejemplo, tomemos el caso 1. Hay 10.000 en circulación, la gente tiene 2.000 de demanda de moneda o atesoramiento por las dudas, por lo tanto lo que utiliza realmente para transacciones son 8.000. Supongamos que se producen 800 unidades, entonces el precio promedio de todos los bienes de la economía será 10. Vayamos ahora directamente al caso 5 del cuadro y supongamos que el Banco Central expande la cantidad de moneda un 10% pasando de 10.000 a 11.000 el stock de pesos en circulación y que al mismo tiempo baja el atesoramiento de moneda de 2.000 a 1.000. Si la cantidad de bienes se mantiene constante en 800 unidades, el precio promedio de todos los bienes de la economía será de 12,5. En otras palabras, el Banco Central puede haber aumentado el circulante un 10% pero el precio promedio de los bienes de la economía haberse incrementado un 25% porque una parte del aumento  de precios se debe a la caída en la demanda de moneda y por otra parte se debe a la mayor cantidad de pesos en circulación frente a una misma cantidad de bienes.

Si mal no interpreto, lo que intenta hacer el BCRA es absorber el excedente de pesos que emite y que la gente no quiere atesorar. Es como si en el ejemplo 5 del cuadro el BCRA colocara LEBACs para absorber los 1.000 que cayó la demanda por moneda. Las LEBACs vendrían a ser el sustituto de la demanda por moneda que no quiere tener los pesos emitidos por el BCRA. En ese caso, la gran diferencia es que si la gente demanda moneda no cobra intereses. Si el excedente de pesos lo “demanda” el BCRA colocando LEBACs, sí paga intereses. Unos son activos monetarios no remunerados y otros son activos financieros. No es que aumenta la demanda de moneda porque bajan las expectativas de inflación, sino que el BCRA actúa como sustituto del sector privado que no aumenta su demanda de moneda colocando activos financieros acumulando un gasto cuasifical importante que empeora el escenario porque genera un arbitraje tasa versus dólar. Los inversores venden dólares, compran pesos y con esos compran activos monetarios remunerados que son las LEBACs.

Mientras haya déficit fiscal y el tesoro tome deuda externa para financiarlo, el BCRA continuará emitiendo moneda que la gente no demanda y se va a precios. Por lo tanto, subiendo la tasa de interés, el BCRA no soluciona el problema de la inflación, en todo caso lo agrava porque aumenta el gasto cuasifiscal y le da más volumen al arbitraje tasa versus dólar.

La opción que le quedaría al BCRA consistiría en decirle al tesoro que no le compra más los dólares que toma para financiar el déficit y forzarlo a vender los dólares en el mercado haciendo caer la cotización de la divisa americana generando mayores problemas en el sector externo. Si sube la tasa, más que defender el peso, el BCRA está defendiendo el dólar evitando que caiga su cotización en el mercado.

Pero el punto relevante es que la tasa de interés no va a frenar la inflación porque no es sustituto de la demanda por moneda. Por el contrario, agrava el problema hacia el futuro por la deuda cuasifical que acumula.

La madre de todas las batallas es el déficit fiscal, en particular el gasto público y la presión impositiva. La política monetaria no es sustituto del problema fiscal y la tasa de interés no es sustituto de la demanda de moneda.